Tradingportalen.com - Oberoende analyser för lönsamma placeringar
Många bedömare befarar att arbetslösheten kommer att nå över 11,5 procent under hösten och stiga till över 12 procent eller drygt 20 miljoner människor under nästa år. Allvarligast är läget i Spanien och Grekland med 24,8 respektive 22,5 procent arbetslösa. Även Italien och Frankrike har höga arbetslöshetstal på 10–11 procent. Länder med låg arbetslöshet är föga förvånande Tyskland med 5,4 procent och Nederländerna med 5,1 procent.
Det hela är en sorglig historia och visar på ett närmast övertydligt sätt att EU:s åtstramningspolitik inte fungerar. Skillnaderna mellan norra och södra Europa ökar i takt med sparprogrammen och ingen tycks ha några idéer om hur den onda cirkeln ska kunna brytas. Länderna söder om alperna befinner sig i recession och i norra Europa är tillväxten svag. Det är få som tror att till exempel Spanien eller Grekland kommer att nå sina budgetmål.
EU hade ett nytt toppmöte sent i juni. I likhet med förra året beskrev EU mötet som ett ”genombrott” i ansträngningarna att lösa eurokrisen. I år enades EU-ledarna om att den Europeiska Stabilitets Mekanismen (ESM) skulle kunna låna pengar direkt till bankerna, i stället för att låta lån gå via enskilda länders statsbudgetar. Man enades också om att tillåta ESM att köpa statsobligationer och att överge kravet på att EU-pengar ska ha bättre rätt än andra (privata) fordringsägare.
Men snart visade sig uppgörelsen vara långt ifrån förbehållslös. Tysklands godkännande är villkorat av att en författningsdomstol godkänner det hela – i mitten av september. Dessutom tänker man skapa en ny tillsynsmyndighet för bankerna innan ESM kan finansiera bankerna direkt. En varaktig lösning lär alltså dröja, och under tiden hanteras krissymptomen på normalt EU-manér – man skjuter dem framför sig. Dock visade sig den spanska bankkrisen så akut att till och med EU-byråkraterna insåg det inte fanns tid för alla dessa formaliteter utan beviljade ett nödlån på €100 mdr för att rekapitalisera de spanska bankerna redan den 20 juli.
Spanien har avlöst Grekland som EU:s största problem och är troligen bara några månader ifrån att tvingas begära nödlån från IMF/EU/ECB.
Den spanska ekonomin utgör cirka 13 procent av EU, jämfört med Grekland som bara är några procent, alltså ett betydligt allvarligare problem mätt i pengar.
De goda nyheterna är att Spaniens statsskuld i förhållande till BNP är förhållandevis låg – knappt 70 procent. De dåliga nyheterna är att budgetunderskottet är högt (8,9 procent 2011) och att €385 mdr av Spaniens statslån ska omsättas fram tills slutet av 2014, enligt en uppskattning från Credit Suisse. Om Spanien inte kan finansiera detta på marknaden innebär det att EMS-fonden mer eller mindre töms.
Man måste fråga sig varför inte sparprogrammen och reformerna biter på krisen. Enligt EU:s och framför allt Tysklands resonemang borde ju de minskade utgifterna, precis som i TV-programmet ”Lyxfällan” leda till att man kommer i balans igen, bara man sparar alltså. Kan det bero på att sparandet gör att efterfrågan minskar, vilket leder till minskad konsumtion, som i sin tur leder till ökad arbetslöshet, när det inte finns något som ersätter den efterfrågan och konsumtion som försvinner ur ekonomin genom sparandet? Känns detta som ett cirkelresonemang? Utmärkt – då har ni förstått hur ekonomi i ett land, eller inom ett valutaområde fungerar.
Men låt oss utveckla teorin lite till. I en ekonomi motsvaras definitionsmässigt utgifterna av inkomsterna, på samma sätt som sparande motsvaras av investeringar. Summan måste ovillkorligen bli noll. Detta är bara matematik och inte möjligt att ifrågasättas ens av EU-politiker. Om man försöker beskriva ekonomin i ett land kan man dela in ekonomin i olika sektorer; hushåll, privata företag, staten och utlandet. På samma vis som ovan måste summan av sektorerna som helhet balansera, dvs. överskott inom en sektor måste motsvaras av underskott i en annan sektor så att summa blir noll.
Här kan det också vara lämpligt att definiera överskott och underskott. Överskott i en sektor uppstår när man inte använder alla tillgängliga pengar för konsumtion eller investeringar, dvs. man sparar eller amorterar. Underskott uppstår när man konsumerar allt man har plus lite till, dvs. lånar. Om en ekonomi ska växa maximalt är det därför viktigt att alla pengar används. Detta skiljer samhällsekonomin från den privata ekonomin. I en privat ekonomi är det naturligtvis bra om det finns ett visst sparande, medan det ur samhällsekonomiskt perspektiv är bättre om hushållen och företagen konsumerar varenda krona.
När hushållen och de privata företagen minskar sin konsumtion och sina investeringar leder det allt annat lika till att den totala ekonomin krymper. Om hushållen börjar spara i stället för att konsumera måste bortfallet i konsumtion ersättas av att någon annan del i ekonomin ökar sin konsumtion. I annat fall krymper ekonomin och man hamnar i det som kallas recession, dvs. två på varandra följande kvartal med negativ tillväxt.
När den privata sektorn minskar sina utgifter minskar statens skatteintäkter och om staten inte minskar sina utgifter lika mycket som skatteintäkterna sjunker uppstår per definition ett underskott i statens finanser, förutsatt att staten inte tidigare hade ett överskott. För att inte den totala ekonomin ska krympa krävs därför att antingen staten, genom ökade utgifter, eller utlandet genom ökad konsumtion eller investeringar, kompenserar bortfallet.
Om som ovan skatteintäkterna minskar genom att den privata sektorn förändrar sitt beteende uppstår alltså ett underskott i statens finanser. Observera att detta sker utan att staten förändrar sitt beteende. Underskottet beror endast på att intäkterna minskar.
Den gängse uppfattningen bland (EU) politiker är att eurokrisen orsakats av lättsinniga kollegor i Sydeuropa. Som beskrevs i Marknadskommentaren i maj, fanns inte mycket Spanien kunde ha gjort för att stoppa fastighetsbubblan som är huvudorsaken till krisen i Spanien. Det är nämligen sällan som politiska beslut är den direkta orsaken till en kris. Låt oss jämföra med USA så blir det tydligare.
Det amerikanska budgetunderskottet är som de flesta känner till gigantiskt. Att hävda att president Obama, eller för den delen president Bush, genom lättsinnigt agerande orsakat budgetunderskottet är fel. Orsaken till underskottet beror på ett skifte i ekonomin, från en sektor till en annan, från konsumtion till sparande.
Den utlösande faktorn var naturligtvis nedgången på den amerikanska fastighetsmarknaden. Prisfallet på amerikanska bostäder, som inleddes 2007, ändrade på ett dramatiskt sätt spelplanen för den amerikanska ekonomin. Den privata sektorn kom under andra kvartalet 2007 att ändra sitt beteende på ett dramatiskt vis. Från att ha konsumerat över sina tillgångar, med lånade pengar, började de amerikanska konsumenterna spara, eller försöka minska sina skulder. Sammanlagt skiftade de amerikanska konsumenterna sin finansiella balans från tredje kvartalet 2007 till andra kvartalet 2009 ackumulerat med 11,2 procent av BNP. Resultatet av detta lät inte vänta på sig. Nedgången drev omgående in USA i recession, helt utan att de amerikanska politikerna lyft ett finger.
Om vi nu flyttar fokus till Euroland och jämför med exemplen ovan, blir det förhoppningsvis lättare att förstå varför problemen fortsätter trots alla sparprogram från Bryssel. Euroland har frivilligt (möjligen mot bättre vetande) beslutat att krympa ekonomin. Alla sparar! Några mer, andra mindre, men i princip finns ingen sektor i Euroland som kompenserar för efterfrågebortfallet. Det är därför följdriktigt att arbetslösheten är hög och att tillväxten är negativ eftersom ekonomin krymper.
Att euroland ser ut som det gör är alltså inte konstigt. Tvärtom följer utvecklingen ekonomisk makroteori alldeles för bra. Åtstramningspolitiken ger exakt den förväntade effekten i termer av minskad ekonomisk aktivitet och ökad arbetslöshet. Vad kan man göra i stället? Det återkommer vi till i nästa marknadskommentar.
Centralbanker och styrräntor
ECB sänkte sin styrränta med 0,25 procent vid mötet den 5 juli till 0,75 procent. Detta är ECB:s första sänkning av styrräntan sedan december förra året. ECB hänvisar föga förvånande till den låga ekonomiska aktiviteten i euroland samt de lika låga inflationsförväntningarna. ECB noterar i sin kommentar till beslutet att tillväxten inom euroområdet var noll under första kvartalet och negativ kvartalet innan. Vidare ser man framöver ytterligare risk på nedsidan. Vid det efterföljande policymötet den 2 augusti lät ECB räntan ligga oförändrad i stället för att fortsätta med ytterligare en sänkning ned till 0,5 procent, vilket hade varit logiskt inte minst då ECB bedömer att inflationen kommer att nå under 2 procent under 2013.
Bank of England lämnade likaså den brittiska styrräntan oförändrad på 0,5 procent efter mötet i the Monetary Policy Committee den 2 augusti. Programmet för köp av statsobligationer, som uppgår till totalt £325 mdr efter att det utökats med £50 mdr i februari, fortsätter och MPC bedömer att det räcker ytterligare tre månader. Inga uppgifter om eventuell utökning av programmet lämnades.
FED lämnade sin styrränta oförändrad på 0–0,25 procent vid sitt sammanträde den 1 augusti. FED noterar att den ekonomiska aktiviteten saktat in under det första halvåret. Tillväxttakten i antalet nya jobb har varit svag under våren och arbetslösheten är som man uttrycker det, alltjämt på en förhöjd nivå. FED bedömer att de industriella investeringarna fortsätter att öka men att hushållens konsumtionstakt ökar långsammare än tidigare under året. FED kommenterade inte eventuella kompletterande åtgärder, vilket får tolkas som att FED avvaktar en tydligare konjunkturförsämring innan man agerar på nytt.
Slutligen så den svenska Riksbanken som hade sitt senaste räntemöte den 4 juli. Den svenska styrräntan lämnades som väntat oförändrad på 1,5 procent. I jämförelse med övriga Europa befinner sig den svenska ekonomin i ett gott skick. Som Riksbanken konstaterar växer den svenska ekonomin om än svagt. Den svenska inflationen förblir låg och även om en räntesänkning knappast spelar någon roll för inflationen motiverar den osäkra situationen i omvärlden en avvaktande hållning. Den risk man tar ligger främst i en förstärkning av kronkursen.
Styrräntor
Tillväxt och konjunktur
Åtstramningspolitiken i Europa följer som vi konstaterat plan. De flesta programmen påbörjades runt förra årsskiftet och har alltså pågått 6–9 månader. Det är ganska exakt den tid det enligt gängse teori förväntas ta innan åtgärder ger effekt i den reala ekonomin. Ingen borde vara förvånad över att arbetslösheten stiger och att tillväxten sjunker.
Hela Europa visar nu tydliga tecken på att ekonomin bromsar in. Sydeuropa befinner sig redan i recession, och även i Storbritannien är nu recessionen ett faktum. Storbritanniens senaste tillväxtstatistik visar att landets BNP föll med 0,7 procent under andra kvartalet. Även från Tyskland kommer svaga tillväxtsiffror. Enligt Deutsche Bank kommer den tyska ekonomin i år att växa med blygsamma 0,8 procent, jämfört med 3 procent förra året, och samma bank anser sig också se tecken på att den tyska arbetsmarknaden nu bromsar in.
Även de normalt starka ekonomierna i Asien bromsar in. Kina och Indien visar avmattning i tillvekningsindustrin och Japan redovisade för juli de sämsta siffrorna sedan tsunamin förra våren. Kinas export hackar betänkligt och växte endast med 1 procent i årstakt förra månaden, jämfört med 11 procent i juni.Det är tyvärr inte bara i Europa som ekonomin visar tecken på att bromsa in. Statistiken från USA visar att ökningstakten i den amerikanska tillverkningsindustrin i juni var den lägsta på tre år. Den totala BNP-tillväxten i USA var för andra kvartalet 1,5 procent, vilken anses för låg för att få ned arbetslösheten som fortfarande ligger kvar på över 8 procent. Antalet nya arbetstillfällen i USA blev i juli 163 000, vilket var under förväntningarna. Det amerikanska inköpschefsindexet ISM föll från 53,5 i maj till 49,7 i juni, den lägsta noteringen sedan den amerikanska recessionen slutade i mitten av 2009. Ett värde över 50 indikerar expansion i ekonomin och ett värde under 50 kontraktion.
Även Sydkorea och Taiwan har under sommaren rapporterat om avmattning i sin export. Ytterligare bekräftelse på nedgången är de kinesiska börsbolagens vinstutveckling, där vinstestimaten justerats ned kontinuerligt sedan årets början.
Trots all denna dystra statistik finns några ljusglimtar. Som vi tidigare diskuterat har nedgången på den amerikanska fastighetsmarknaden varit en av de viktigaste orsakerna till den svaga framtidstron hos konsumenterna. Emellertid finns nu de första tecknen på att bopriserna i USA planat ut och kanske till och med stabiliserats. Case-Shillers husprisindex ökade nämligen i maj för fjärde månaden i rad. Därtill ökade bostadsinvesteringarna med hela 9,7 procent (uttryckt i årstakt), låt vara från en låg nivå.
Case-Shillers husprisindex
Vidare steg Consumer Confidence index till 65,9 i juli från 62,7 i juni. Här är det dock bara fråga om en månads uppgång varför man kanske inte ska lägga alltfört stor vikt vid just denna siffra.
US Consumer Confidence
Sammantaget ser situationen något bättre ut i USA jämfört med resten av världen, men att USA ensamt under rådande förhållanden ska orka driva världsekonomin ur kräftgången är nog mycket begärt.
Penningmarknaden (17 augusti )
De långa räntorna har fallit något under sommaren. Oron i Sydeuropa fick de långa räntorna att vända upp under juli, men i och med ECB:s kraftfulla uttalanden om att försvara euron till varje pris har långräntorna fallit tillbaka något. Tyska och svenska långräntor har fallit med omkring 10 punkter sedan den 1 juli medan den brittiska stigit några punkter och den amerikanska 10-års räntan stigit 13 punkter. Även de spanska och italienska räntorna har fallit sedan ECB uttalat sitt stöd för euron.
Även de korta räntorna har rört sig nedåt under sommaren. Den korta svenska räntan är nu nere på 2,01 procent (2,64 ). Euribor 3-månader har fallit 30 punkter under sommaren och noteras nu till 0,33 procent (1,36). I Storbritannien har 3-månadersräntan fallit 20 punkter till 0,70 procent. I USA har den korta räntan, 3-månaders treasuries, stigit ett par punkter till 0,09 procent (0,02).
Den svenska 10-åringen noteras nu till 1,52 procent jämfört med 1,54 vid årsskiftet. Som högst har den svenska långräntan noterats till 2,0 procent kring den 19–20 mars för att därefter falla tillbaka. Den brittiska 10-årsobligationen noteras nu till 1,67 procent (1,98). Den tyska 10-åringen handlas på 1,43 procent (1,78), och den 10-åriga amerikanska statsobligationen noteras nu till 1,79 procent (1,88).
Korta och långa räntor
Valutor (17 augusti)
Den svenska kronan har under sommaren stärks både emot pundet, euron och dollarn. Kronförstärkningen under andra kvartalet är markant med 42 öre mot pundet, 56 öre mot euron och 28 öre mot dollarn. Kronan brukar försvagas mot de större valutorna under turbulenta marknadsförhållanden, men i eurokrisen har kronan blivit en trygg hamn och uppenbarligen söker sig internationella placerare nu också till kronan.
Även sett från årsskiftet har kronan stärkts. I förhållande till pundet har den stärkts till 10,55 kr/GBP (10,68). Mot euron har kronan stärkts till 8,31 (8,95) och mot dollarn har kronan sedan årsskiftet stärkts till 6,72 kr/USD, (6,92 vid årsskiftet).
Dollarn har under sommaren legat kring 1,24 dollar/euro. Som lägst har euron noterats till 1,21 dollar. Dollarn noteras senast till 1,23 (1,30).
Kronans utveckling mot GBP, Euro & USD, Dollar / Euro
Aktiemarknaden (17 augusti)
Utvecklade ekonomier
Aktiemarknaden har under sommaren utvecklats starkt. Uppgången på de marknader vi följer är räknat från andra kvartalet mellan 4 och 9 procent. Starkast är återhämtningen i Europa följt av Stockholmsbörsen. Sett från årets början har OMX 30 stigit med 10,5 procent medan S&P 500 stigit med nästan 13 procent.
Utvecklade marknader
Asiatiska marknader
På de asiatiska marknaderna är utvecklingen mer blandad. Utvecklingen i Kina och frågan om hur hård landningen i den kinesiska ekonomin blir kvarstår. De asiatiska bolagen märker också nu minskningen i efterfrågan från Europa. Exporten till Europa minskar också tydligt. Bäst i år är Hong Kong som stigit 9 procent. Kina är svagt ned 1 procent medan Japan och Taiwan är upp med 8,4 respektive 5,6 procent.
Asiatiska marknader
Marknadsvolatilitet
Volatiliteten har fallit tillbaka framför allt under senare delen av juli och början av augusti. Volatiliteten är nu nere på årslägsta 13,45 jämfört med det 10-åriga medelvärdet 22. Under året har marknadsvolatiliteten som högst varit 26,7 (1/6).
Marknadsvolatilitet
Investeringsimplikationer
Börsen förefaller för tillfället ignorera de svaga konjunktursignalerna och utvecklats starkt under sommaren. Frågan är om uppgången är uthållig. Inbromsningen i Europa borde sätta spår i bolagens resultaträkningar och frågan är om inte vinstprognoserna är väl optimistiska. Även om USA fortfarande går ganska bra är det inte mycket som tyder på att återhämtningen tagit ordentlig fart. Många länder försöker minska sina budgetunderskott och det är svårt att finna någon motkraft till den minskning av efterfrågan som sparandet ovillkorligen leder till.
Värderingen för flera marknader är ganska hög. P/E-talen för Eurostoxx och OMX 30 indikerar att dessa marknader är fullvärderade. En nedjustering av vinstestimaten skulle leda till fallande kurser. Det kan finnas en betydande risk på nedsidan under hösten.
P/E-tal
Tradingportalen.com - Oberoende analyser för lönsamma placeringar